LPR维持不变符合预期 央行“以我为主”的空间或将进一步打开

发布日期:2022-09-21 11:52    点击次数:68

  本文作者:张静静、张秋雨,联系人陈宇;来源:招商宏观静思录;原标题《人民银行“以我为主”的空间有多大?——兼评2022年9月LPR报价》

  2022年9月20日,中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布贷款市场报价利率(LPR)为:1年期LPR为3.65%,5 年期以上LPR为4.3%。与8月相比,保持不变,符合市场预期。

  一、LPR维持不变符合预期

  在本月的MLF中标利率维持不变后,市场参与者对于本月LPR调降的预期较弱。近期有媒体陆续报道各类商业银行已于本月中旬下调存款利率,但我们认为该调整更多反映的是在存款利率市场化定价机制下,商业银行针对前期变化的调整。央行在二季度《货币政策报告》中明确提出,“健全市场化利率形成和传导机制,优化央行政策利率体系,加强存款利率监管,发挥存款利率市场化调整机制重要作用,着力稳定银行负债成本,发挥贷款市场报价利率改革效能和指导作用,推动降低企业综合融资成本”,对此我们在解读报告中已重点提示。因此,在8月1年期LPR调降之后,存款利率相应调降应在情理之中。

  二、后续央行“以我为主”的空间或将进一步打开

  1、人民币汇率依然是当前货币政策关注的重点之一

  近期,人民币跌破整数点位,汇率的关注度明显提升。接近央行人士也表示:“近日人民币对美元汇率‘破7’,引发短期内贬值的各种压力已得到释放。人民银行密切关注人民币汇率走势,坚持实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度,尊重市场规律,维护市场秩序,加强预期管理,遏制投机炒作。人民币汇率保持基本稳定有强力支撑和坚实基础,双向浮动是常态,不会出现‘单边市’。”此外,央行已于近期宣布调降外汇存款准备金率2%,并可能已启动人民币汇率逆周期调节因子缓和人民币贬值的斜率,表明防止人民币汇率形成连续贬值预期已成为央行的政策目标。在当前美元指数持续冲高的预期下,货币政策需要在坚持以我为主,“稳增长”的同时,兼顾币值的外部稳定(即:稳定汇率)。

  2、海外掣肘因素缓解后,或为央行货币政策再次发力的时点

  回顾8月以来的本轮人民币贬值,海外风险提升起到核心作用。美国8月消费者价格指数(CPI)同比上涨8.3%,高于市场预期的8.1%,并且此次CPI意外走高是核心通胀拉升导致,引起市场对联储9月加息加码的恐惧,人民币汇率被动式贬值风险加剧。我们在《通胀预期差或令6月海外波动重现》中曾提到,海外市场目前主要呈现两条逻辑的博弈,本质区别是在于美国通胀和失业率的斜率:一条逻辑是认为失业率即将出现急剧上升,打破美联储因能源价格全面抬升成本而难以放松货币政策的僵局。另一条逻辑是美国通胀回落斜率不会足够陡峭,需要较长的时间才会回归美联储2%的目标区间,这会抬升美联储所关注的名义自然利率水平,也使得美联储需要警惕通胀反弹,并将政策利率维持高位较长时间。在我们看来,如果美国通胀快速回落到2%,需要满足的失业率的代价很可能过高。因此,我们再次强调此前报告的观点,美联储的就业目标最终将打败通胀目标。如果失业率连续3个月反弹、超过4.0%的6月SEP长期均衡水平,那么美联储需要开始应对真实衰退。如果后续发展符合我们的预期,目前或是对人民银行货币政策宽松掣肘最大的阶段,9月FOMC有望成为分水岭,在兼顾资产表现的前提下中期选举前后美联储表态或转向温和,年底前后结束加息仍可期。随着这些外部制约的缓解,人民银行的货币政策空间或将进一步打开。

  三、货币政策展望:核心目标依然是推进“宽信用”进程

  我们认为当前的政策重点倾向于打通从“宽货币”到“宽信用”的传导链条,实现保持货币信贷平稳适度增长的目标。在此前的报告中,我们认为未来一段时间内,“宽信用”的三个支点为央行的结构性货币政策工具、政策性银行以及在政策支持下可能边际转暖的房地产融资需求。第一,结构性货币政策工具在上周的国常会又宣布加码,新设针对部分领域设备四季度更新改造的专项再贷款2000亿元。该工具有望对支撑四季度企业中长期贷款增量起到重要作用。第二,我们看到随着信贷额度的调增(8000亿元)以及政策性开发性金融工具的设立,政策性银行对于宽信用的作用开始明显。通过信贷收支表可以看到,8月中长期贷款的增量大概率来自于政策性银行的增量。我们认为政策性银行的中长期贷款同比多增或将维持。

  招商宏观 | 人民银行“以我为主”的空间有多大?

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  第三,从今年以来的信用扩张情况来看,企业部门的新增贷款量远超近几年同期水平,但是居民部门新增信贷确有增长乏力的现象,房地产销售未能快速回暖是重要原因。为了应对上述问题,各地已在“房住不炒”、“因城施策”的基调下,陆续出台政策以更好地满足房地产市场的合理需求。从数据上看,按揭贷款利率二季度单季度下降87BP,降幅较大。8月央行再次通过非对称的方式,将5年期LPR下调15BP,我们预计按揭贷款利率将进一步走低,房地产销售或将有积极变化。除此之外,近期随着各地“保交楼”政策的推进,房地产市场预期有望恢复平稳。目前出台的纾困政策旨在通过专项借款撬动、金融机构贷款跟进,支持已售逾期难以交付的住宅项目建设交付,这些都会使得房地产行业的信贷需求有所恢复。如果房地产市场融资需求在接下来的一段时间内回暖,其对于年内社融将贡献重要支撑力量。

  招商宏观 | 人民银行“以我为主”的空间有多大?

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  四、政策影响及市场启示

  在《大类资产天平向哪倾斜?》中,我们提到对于资产价格我们有“一点担忧与两点判断”。“一点担忧”:即人民币汇率短期贬值压力上升。在美元大概率继续强势直至联储加息结束、欧洲能源风险解除、贸易提振转弱等背景下,人民币汇率短期贬值压力将更为显著。目前来看,担忧正在被市场演绎。我们依然维持“两点判断”:第一、中美利差再度约束10债收益率下降空间,尽管债牛或仍在,短期需谨慎。第二、资金利率缺口以及美债收益率对国内权益市场的影响,会使得可能开启的降息周期中价值类权益资产就将好于成长类。

  风险提示:

  国内外经济基本面变化超预期;货币政策超预期。